Perspectives pour le 2ème semestre 2024 – Investor.ch – .

Divergences, dilemmes et débats

Perspectives économiques – Raphaël Gallardo, économiste en chef

« L’année 2024 a commencé sur une note optimiste, mais les espoirs d’une reprise synchronisée se sont estompés. »

Différents degrés de persistance de l’inflation et de résilience du marché du travail ont conduit à une divergence dans la croissance des salaires réels entre les pays développés : accélération continue au Royaume-Uni et dans la zone euro, décélération au Japon et aux États-Unis. La synchronisation ne prévaut désormais que dans la reprise du cycle manufacturier, confirmée par les dernières enquêtes de conjoncture en Corée du Sud, à Taiwan, en Allemagne et en Suède.

Aux États-Unis, le ralentissement de la consommation devrait être en partie compensé par la reprise de l’investissement, stimulé par les politiques industrielles (relocalisation, décarbonation), la course aux armements et l’intelligence artificielle (IA). Par conséquent, un atterrissage en douceur incomplet reste notre scénario central ; une fenêtre étroite est ouverte pour deux baisses de taux de la Fed cette année. Cependant, le ralentissement cyclique signifie que l’économie sera un handicap pour M. Biden lors de l’élection de novembre. Une victoire républicaine se traduirait par des politiques de stagflation (tarifs douaniers, expulsions et baisses d’impôts non financées, même si la déréglementation stimulerait la croissance potentielle).

La reprise se confirme dans la zone euro. La désinflation due aux effets d’offre et le rattrapage tardif des salaires par rapport à la période inflationniste précédente permettent à la Banque centrale européenne de réduire ses taux, et ce dans un contexte de reprise naissante des exportations et de la consommation. Le virage à droite des élections européennes constituera un revers pour l’agenda écologique, mais accélérera les efforts de relocalisation grâce à une politique anti-chinoise renforcée.

Au Japon, les espoirs de relance post-Covid pourraient bien se solder par un nouveau faux départ. La faiblesse du yen pourrait faire une nouvelle victime parmi les premiers ministres japonais en septembre. La dépréciation du yen érode le pouvoir d’achat des consommateurs dans une économie où la facture des importations de matières premières représente 10 % du PIB et où les biens et services publics constituent 50 % du panier de l’IPC.[1]Seule une politique économique axée sur un yen fort peut créer le cercle vertueux d’une croissance tirée par la consommation. Après l’échec des interventions sur le marché des changes en mai, la Banque du Japon pourrait opter pour une accélération de la contraction de son bilan.

L’économie chinoise continue d’afficher une croissance de 4% grâce aux mesures de relance à court terme, mais les moteurs des « nouvelles forces productives de qualité » montrent déjà des signes d’essoufflement : les exportations sous le contrôle du protectionnisme croissant en Occident, saturation de la dette d’un secteur industriel hypertrophié. À moyen terme, la politique étrangère de Xi est tout simplement incompatible avec le modèle actuel de développement axé sur les exportations. Pire encore, la Chine a besoin de taux réels négatifs pour rembourser sa dette intérieure, mais la dévaluation du yuan qui s’ensuivrait déclencherait une nouvelle réaction protectionniste dans le reste du monde.

Au-delà de ces trajectoires nationales, d’ici la fin de l’année, la géopolitique marquera de plus en plus les destinées économiques mondiales. Une nouvelle guerre froide oppose les États-Unis et leurs alliés à une coalition baroque composée de la Chine, de la Russie et de l’Iran. Cette confrontation hybride se manifeste par une guerre commerciale et financière, couplée à une course aux armes conventionnelles et aux nouvelles technologies. Nous prévoyons une escalade des tensions au second semestre. Ce nouveau paradigme géopolitique alimente les risques de chocs inflationnistes d’offre, mais mobilise également un cycle de dépenses d’investissement dans la mesure où les lignes de front susmentionnées révèlent toutes l’urgence d’une réindustrialisation en Occident.

Stratégie d’investissement – ​​Kevin Thozet, membre du comité d’investissement

“Le niveau élevé des taux d’intérêt réels, les premiers signes de ralentissement et la possibilité d’un “Fed Put” si l’économie venait à se détériorer fortement, plaident en faveur d’un renforcement progressif de l’exposition aux taux d’intérêt.”

La position accommodante du président Powell, qui sert l’assouplissement des conditions financières malgré la position officielle de « taux élevés pour plus longtemps », illustre l’asymétrie de la fonction de réaction de la Fed : si l’inflation augmente, elle maintiendra les taux de politique monétaire à leur niveau actuel. Et si l’emploi se détériore, elle les abaissera.

Sur les marchés de la dette souveraine, les maturités à deux ans sont privilégiées. Les taux longs pourraient sous-performer compte tenu de l’optimisme ambiant sur la trajectoire désinflationniste future et de l’importance des émissions de dette publique à un moment où les autorités monétaires cherchent à alléger leurs bilans tout en procédant à des baisses préventives des taux. Sur les marchés du crédit, les primes de risque sont revenues à des niveaux historiquement bas. Historiquement, la combinaison de rendements obligataires faibles et de primes de crédit modestes a été défavorable à la classe d’actifs, mais l’environnement actuel de rendements obligataires élevés implique que les spreads de crédit agissent comme un catalyseur de performance pour les investisseurs mais aussi comme un amortisseur de volatilité.

Historiquement, dans un environnement où les prix des actions et des obligations étaient négativement corrélés, les avantages de la diversification entre actifs « à faible risque » et « risqués » ont servi la construction de portefeuille. Théorie moderne du portefeuille[2] accompagne les investisseurs depuis de nombreuses années. Mais le monde a changé. La corrélation entre les prix des actions et des obligations est devenue positive à mesure que la nature de l’inflation a changé. Le risque est que l’inflation actuelle soit alimentée par une offre insuffisante (chocs sur les matières premières, perturbations de la chaîne d’approvisionnement, embargos, etc.) plutôt que par une demande excédentaire. C’est pourquoi la frontière efficiente bien-aimée de Markowitz n’est plus convexe mais concave, anéantissant les avantages de l’économie traditionnelle. diversification.

Ainsi, afin de réintroduire une source de diversification dans leurs portefeuilles, les investisseurs doivent se couvrir contre l’inflation comme les matières premières dont l’or, ou encore les actions de faible valeur. Mais ces instruments financiers sont aussi des actifs à forte volatilité. Ils contribuent à la décorrélation mais ne sont pas sans risque. Ceci doit donc être compensé par des investissements dans des valeurs de qualité « à faible risque » que l’on retrouve notamment dans les très grandes capitalisations des secteurs de la technologie et de la santé qui bénéficient à la fois d’une forte croissance des bénéfices et d’une position oligopolistique.

Une stratégie barbell peut aider à gérer le risque de corrélation des actifs traditionnels. Une telle approche peut être mise en œuvre au sein de diverses thématiques très prometteuses. En IA, nous combinons des investissements en actions sur l’ensemble de la chaîne de valeur des semi-conducteurs avec des investissements en actions dans des secteurs moins favorisés comme les services publics ou l’énergie – qui bénéficieront néanmoins des besoins massifs d’électrification : la « nouvelle économie » a déjà un impact sur la « vieille économie ». L’Europe se distingue par des perspectives de reprise cyclique qui ne sont pas encore inflationnistes. La région compte des leaders mondiaux dans les domaines de la santé et des biens de consommation, et offre des valorisations attractives, plus exposées au cycle économique. Nous cherchons également à capitaliser sur l’ambivalence des investisseurs envers les marchés émergents « favoris » et « les moins aimés ». L’Inde – le favori – a un potentiel de croissance économique plus important tiré par les dépenses d’investissement, et le pays bénéficie des stratégies commerciales dites « Chine Plus Un » des entreprises cherchant à diversifier leurs investissements dans le sous-continent. Cela devrait se traduire par une croissance durable des bénéfices. En Chine, pays mal-aimé, les quelque 5 000 sociétés cotées dans ce pays offrent un vaste éventail d’opportunités pour des actions à prix fortement réduits.

À court terme, la parité des risques traditionnelle devrait être utilisée pour la construction du portefeuille, mais à plus long terme, la parité des risques inflationnistes devrait prévaloir. Cette évolution doit être intégrée dès maintenant dans les stratégies d’investissement.

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