Premièrement, le conflit au Moyen-Orient est une Source de volatilité. Même si les marchés estiment qu’une guerre frontale entre Israël et l’Iran peut être évitée, le prix du pétrole a approché son plus haut niveau depuis un an et le prix du gaz a bondi. Dans une région qui produit 35 % du pétrole exporté dans le monde et 14 % du gaz mondial, les effets d’une éventuelle interruption de la production constituent une préoccupation majeure. Cependant, contrairement aux épisodes précédents, et même si les prix fluctuaient fortement en réponse aux événements géopolitiques, les producteurs de pétrole pourraient exploiter l’abondance de capacités inutilisées pour redémarrer la production sans délai, ce qui contribuerait à atténuer l’impact de cette situation. Notre scénario central est qu’une escalade majeure des tensions dans la région et une hausse durable des prix du pétrole semblent peu probables. Nous prévoyons une stabilisation du prix du pétrole, autour de 91 $/baril en septembre 2024 et à 87 $/baril en décembre.
Graphique 1. Le risque géopolitique a soutenu la hausse des prix du pétrole
Prix du pétrole en dollars/baril
Deuxièmement, dans un contexte d’inflation généralement élevée, les marchés s’interrogent sur les conséquences d’une hausse des prix du pétrole sur l’économie en général. Au risque géopolitique s’ajoute donc le risque économique. Les investisseurs commencent à envisager la possibilité que l’économie américaine soit confrontée à un scénario de stagflation, scénario qui serait synonyme d’inflation élevée et de croissance atone. Ce scénario nous semble peu probable. L’examen de toutes les données depuis la fin du quatrième trimestre 2023 montre une économie qui se redresse et ne stagne pas. Bien que la croissance américaine ait ralenti au premier trimestre, le PIB américain s’est établi à 1,6 % en rythme annualisé, contre 3,4 % au quatrième trimestre 2023. Les détails du rapport montrent que la croissance est bien plus forte que ce que suggère le chiffre. Les dépenses de consommation ont augmenté de 2,5 %, moins que prévu, mais cela reste une solide augmentation. La consommation de services a augmenté de 4%, son plus haut niveau depuis le troisième trimestre 2021, tandis que celle des biens de consommation a baissé de 0,4%, pénalisée par la baisse des ventes de véhicules. Les investissements non résidentiels et résidentiels ont également augmenté à un bon rythme. En revanche, les stocks et les exportations nettes ont eu un impact négatif sur la croissance trimestrielle. Les dépenses publiques ont également ralenti à 1,2% contre 4,6% au trimestre précédent.
Dernièrement, la hausse des prix du pétrole et des chiffres d’inflation plus élevés que prévu ont contribué à la récente hausse des taux. Les investisseurs ne s’attendent plus à des baisses de taux aux Etats-Unis cette année. Les bons du Trésor américain s’échangent désormais à 4,6 %, soit 70 points de base de plus qu’au début de l’année. Une fois de plus, les investisseurs craignent que la hausse des taux puisse avoir un impact négatif sur les investissements et la consommation des ménages. En réalité, l’économie américaine est aujourd’hui moins sensible aux taux d’intérêt. Contrairement à la plupart des économies d’Asie et d’Europe, l’économie américaine est essentiellement une économie de services. Des secteurs tels que les technologies de l’information, les voyages, la santé, le divertissement, les services financiers, la logistique ou le commerce électronique nécessitent moins de capitaux que le secteur manufacturier. Les prestataires de services ont besoin de moins d’usines et de machines financées par la dette. À cet égard, l’économie américaine diffère de celle de la Chine ou de l’Allemagne, voire de l’économie américaine de la période du premier retournement de taux de 1979-1980, alors plus intensive en capital.
En conséquence, même après un retour de la volatilité sur les marchés, notre scénario de base d’un atterrissage en douceur de l’économie américaine reste inchangé avec une probabilité de réalisation de 60 %. La croissance économique devrait ralentir cette année et l’inflation devrait progressivement reprendre une tendance à la baisse. Nous ne prévoyons pas que l’économie américaine entre en récession. La Réserve fédérale (Fed) devrait donc pouvoir commencer à baisser ses taux dès septembre. Quant au conflit au Moyen-Orient, il doit, à notre avis, rester contenu. Dans ce scénario, le S&P 500 pourrait selon nous atteindre 5200 en fin d’année et le rendement des bons du Trésor à 10 ans revenir autour de 3,85% alors que les investisseurs intègrent un cycle de baisse des taux obligataires. Une Fed plus substantielle l’année prochaine. Dans ces conditions, les obligations de qualité devraient afficher un profil risque/rendement attractif.
Un scénario baissier (probabilité de 20%) pourrait se concrétiser si les investisseurs craignent une surchauffe de l’économie américaine. Dans ce scénario, une croissance « trop forte » de l’économie américaine et les inquiétudes sur la politique budgétaire américaine pousseraient le rendement des bons du Trésor à 10 ans vers 6 %. Dans ce cas, le S&P 500 chuterait, selon nos estimations, à 4400 et une allocation aux actifs alternatifs serait alors sans doute indispensable pour stabiliser les portefeuilles.
Notre scénario haussier (20% de probabilité) correspond à une situation de désinflation marquée aux Etats-Unis et à des attentes positives quant à la croissance de l’intelligence artificielle (IA). Ce scénario suppose un certain optimisme des investisseurs quant aux perspectives de l’IA, au maintien d’une forte croissance américaine et au retour de l’inflation sur une trajectoire descendante. Dans un tel scénario, l’indice S&P 500 pourrait atteindre 5 500 (même avec des bons du Trésor à 10 ans à 5 %) grâce à une croissance des bénéfices meilleure que prévu.
