L’inflation surprend encore : une invitation à un réajustement pour des marchés plus réalistes.
Pour le troisième mois consécutif, l’inflation aux États-Unis a dépassé les attentes, surprenant à la fois les marchés et la Réserve fédérale américaine (Fed). En janvier, les marchés financiers anticipaient une baisse du taux directeur de 170 points de base d’ici la fin de l’année, soit près de sept baisses de taux. Aujourd’hui, moins de deux réductions sont prévues. Les taux des obligations à 10 ans ont atteint leur niveau en novembre dernier, augmentant de 85 points de base à 4,6%, et les marchés boursiers ont perdu près de 4% depuis l’annonce des derniers chiffres d’inflation. Ces mouvements de marché ont été exacerbés par le président de la Fed qui a indiqué que « l’absence de nouveaux progrès » sur l’inflation signifiait que les baisses de taux seraient retardées, marquant son deuxième changement de cap en quatre mois, après celui de décembre qui avait marqué le début d’un cycle. d’assouplissement monétaire. La révision des anticipations des marchés et le pivotement de la Fed semblent désormais plus alignés avec la réalité économique américaine.
L’inflation sous-jacente est restée stable en mars à 3,8% sur un an, encore loin de l’objectif de 2%, avec une tendance haussière sur des périodes plus courtes, atteignant 3,9% annualisé sur six mois et 4,5% sur trois mois. Cette persistance de l’inflation est principalement due à la composante services, notamment celles hors loyers, avec une hausse de plus de 6% sur six mois. Cette tendance est inquiétante car elle est à la fois influencée par les salaires, dont la croissance peine à décélérer, et soutenue par une forte demande des ménages. Les dépenses en services ont augmenté de 4,5 % sur six mois annualisés, bien au-dessus du taux de croissance moyen de 1,7 % au cours des dix années précédant la pandémie. La Fed, qui comptait sur la poursuite du choc positif d’offre pour freiner l’inflation, doit désormais maintenir ses taux élevés plus longtemps pour modérer la demande des consommateurs. Il reste à voir si la politique monétaire actuelle est suffisamment restrictive pour ralentir cette demande ou si, dans le cas extrême, de nouvelles hausses de taux ne devraient même pas être envisagées. La réponse nécessite une comparaison entre le taux d’intérêt actuel et un taux d’intérêt naturel non observé qui serait en vigueur si l’économie fonctionnait à son potentiel avec une inflation à la cible. Les deux modèles les plus utilisés pour estimer ce taux d’intérêt naturel en termes réels, appelés r-star (r*), ont récemment donné des résultats divergents, le premier indiquant un r* à 0,7 % et le second à 2,2 %. Sans une forte conviction sur la supériorité d’une approche sur l’autre, la moyenne de ces modèles suggère un r* à 1,5%, proche du taux réel actuel de 1,7%. Dans cette perspective, la Fed serait légèrement restrictive (de 20 bps), bien en dessous des 150 bps du début des années 1980 mais comparable aux 30 bps de la fin des années 1990. Maintenir les taux légèrement plus élevés pour s’assurer que l’on soit clairement dans une phase restrictive semble être une stratégie raisonnable, d’autant que la Fed n’aura peut-être pas à attendre trop longtemps, compte tenu de l’affaiblissement des facteurs soutenant la demande de services.
En février, le revenu réel disponible des ménages américains s’est contracté, affichant sur les six derniers mois une croissance moitié moins élevée que sa tendance à long terme. En l’absence d’autres facteurs, une telle réduction de la croissance du revenu réel en dessous de son taux habituel devrait entraîner un ralentissement correspondant de la croissance de la consommation réelle. La bonne nouvelle pour l’inflation et pour la Fed est que les facteurs qui ont permis jusqu’à présent aux ménages de maintenir des niveaux de dépenses élevés commencent à s’essouffler. En effet, les ménages ne peuvent plus compter sur l’excédent d’épargne accumulé pendant la pandémie, qui devrait être épuisé d’ici fin avril, ni sur une hausse du crédit à la consommation, dont la croissance ralentie reflète clairement l’impact de la politique monétaire sur les ménages américains.
