La Banque d’Angleterre a fait faillite. Il a un objectif d’inflation de 2 pour cent par an qu’il n’a pas atteint. Au cours des trois années précédant mars 2024, l’indice des prix à la consommation du Royaume-Uni a bondi de 21,6 pour cent, ce qui équivaut à un taux annualisé de 6,7 pour cent. En trois ans, les prix ont augmenté autant qu’ils auraient dû l’avoir fait en 10 ans. Ainsi, même si l’on suppose que l’inflation reviendra désormais à son objectif, comme la banque le souhaite sûrement, le dépassement du niveau des prix sera permanent. Cela pourrait également ébranler la confiance dans la crédibilité à long terme de ces objectifs.
Que retenir de ce record ? Une partie de la réponse est venue de l’étude récemment publiée commandée à Ben Bernanke, ancien président de la Réserve fédérale américaine et lauréat du prix Nobel, sur « Les prévisions pour l’élaboration de la politique monétaire et la communication à la Banque d’Angleterre ». Sa conclusion utile, du moins pour la banque, est que les échecs de prévision étaient banals. L’échec aime la compagnie : la banque a été en excellente compagnie.
Comme l’indique la revue Bernanke, « la poussée de l’inflation qui a commencé à la mi-2021 était en grande partie, mais pas entièrement, imprévue par toutes les banques centrales. . . les prévisions d’inflation de la Banque d’Angleterre n’étaient ni les pires ni les meilleures de celles présentées par les banques centrales.» Elle a fait mieux que la BCE et la Riksbank suédoise, mais moins bien que la Banque du Canada, la Norges Bank et la Reserve Bank of New Zealand. (Il s’est avéré plus difficile de faire des comparaisons avec la Fed.)
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Dans un récent discours intitulé « Valeur aberrante ou retardataire : divergence et convergence dans les récentes performances d’inflation du Royaume-Uni », le vice-gouverneur David Ramsden défend également la banque contre l’accusation selon laquelle elle aurait été une valeur aberrante en termes de performance. Il affirme plutôt qu’il a été à la traîne. La conclusion est que le bilan de la banque en matière de contrôle de l’inflation n’a tout simplement pas de quoi se plaindre. La décomposition par le FMI des récents résultats de l’inflation aux États-Unis, dans la zone euro et au Royaume-Uni dans les dernières Perspectives de l’économie mondiale conforte encore davantage ce point de vue. Les dépassements d’inflation au Royaume-Uni ressemblent à ceux de la zone euro, avec d’énormes « effets de transmission » liés aux fortes hausses négatives des prix relatifs.
La bonne conclusion est-elle qu’il n’y a rien à voir ici ? L’échec n’en était pas vraiment un, puisque personne n’aurait pu prévoir ce qui s’était passé. Non. Cette conclusion est pour le moins discutable. Plus important encore, c’est la question qu’il aurait fallu demander à Bernanke d’aborder, et non celle de savoir si c’est une bonne idée de remplacer les fan charts par des scénarios : en fait, il est délicat d’utiliser les deux. Plus important encore, la prévision est de toute façon impossible au moment où cela compte le plus, c’est-à-dire lorsque le monde change. Comme je l’ai suggéré dans ma chronique de la semaine dernière, les efforts visant à fournir des « indications prospectives » sont donc voués à induire en erreur car ils supposent une connaissance de l’avenir que les banques centrales posséderont le moins précisément au moment où elles seront le plus nécessaires.
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Cela ne signifie pas pour autant que nous ne pouvons pas tirer des leçons de ce qui n’a pas fonctionné. Toutefois, dans ce but, le mandat de Bernanke était trop étroit, délibérément, je suppose. On aurait dû lui demander de réfléchir à ce qui n’allait pas. Il aurait alors dû évaluer si ces dépassements d’inflation n’étaient pas dus, en partie, au fait que la demande nominale était partout encouragée à exploser, passant de profondément déprimée à des niveaux supérieurs à la tendance à long terme. Au Royaume-Uni, par exemple, la demande nominale globale a bondi de 41 pour cent entre le deuxième trimestre 2020 (frappé par la Covid) et le deuxième trimestre 2022. Aux États-Unis et dans la zone euro, ces bonds étaient respectivement de 30 et 28 pour cent. Dans tous ces cas, la demande s’est également révélée supérieure aux niveaux de tendance à long terme. Bien entendu, il y a eu également des chocs d’offre imprévisibles. Mais est-il plausible que les politiques budgétaires et monétaires qui ont si fortement stimulé les niveaux de demande n’aient rien à voir avec l’inflation ?
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Il est bien entendu possible que les dépassements d’inflation, bien qu’importants, soient effectivement temporaires et que les économies réelles soient également durablement plus fortes qu’elles n’auraient autrement été le cas. Mais ces questions devraient également être posées et, encore une fois, pas seulement pour le Royaume-Uni.
En résumé, cette énorme poussée d’inflation a été, qu’elle soit un désastre ou non, un événement dramatique dans l’histoire de nos économies. Nous devrions avoir l’habitude de tirer les leçons de tels événements de manière systématique et rigoureuse. Cela ne devrait pas être gênant, mais normal. C’est ce que font naturellement nos systèmes de sécurité du transport aérien, merveilleusement efficaces. Il faudrait, comme d’habitude, essayer de tirer les leçons des désastres en matière de politique macroéconomique.
La forte inflation de ces dernières années était peut-être inévitable. Pour ma part, j’en doute. C’est en tout cas la question à laquelle devraient répondre les experts extérieurs. Alors demandez à Bernanke d’analyser ce qui n’a pas fonctionné, pourquoi cela a mal tourné et si cela est important.
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